Ayer 5 de agosto el Banco Central de Chile anunció que va a retomar su programa de acumulación de reservas internacionales y no faltaron los comentarios en el mercado.
La decisión no debería sorprender a nadie que haya seguido el tema: el Central lleva años intentando subir sus reservas, que se mantienen por debajo del rango prudente, y las condiciones actuales le dan espacio para hacerlo.
La acumulación que no fue
En 2023, el Banco Central implementó un programa para comprar 10 mil millones de dólares durante un año (40 millones diarios). Pero cuando el tipo de cambio comenzó a subir abruptamente tuvo que pausarlo antes de completarlo. En esa ocasión sólo logró comprar 3.680 millones de dólares.
No era la primera vez que pasaba. El Central había intentado acumular reservas en dos ocasiones previas en los últimos años, y en ambas tuvo que interrumpir los programas ante episodios de depreciación del peso. Es que las reservas de Chile habían caído bastante debido a que el Banco tuvo que intervenir vendiendo dólares durante episodios de fuerte depreciación (como a finales de 2019 y a mediados de 2022).
El resultado: Chile tiene poco más de 46 mil millones de dólares en reservas, cerca de 14% de su PIB. Aunque suena considerable, en realidad son pocas si lo comparamos con lo que tienen otros países, o incluso con lo que entidades internacionales como el FMI recomiendan (en este artículo hablamos al respecto).
¿En todo caso, para qué quiere reservas el Central?
Las reservas son una especie de fondo de emergencia en moneda extranjera. El Banco Central tiene este fondo por si el país los necesita, por ejemplo, para importar o pagar deudas que tiene con el exterior. Una de las razones principales por las que los bancos centrales acumulan reservas internacionales es para mantener la estabilidad cambiaria. Si el tipo de cambio sube mucho a juicio del banco central, puede vender dólares para aumentar su oferta y que el precio baje, o viceversa.
El nuevo programa: más tiempo, menos prisa
El programa que anunció el Central esta vez es diferente al anterior en varios aspectos importantes:
Duración: en lugar de un año, serán 3 años completos.
Monto diario: comprará hasta 25 millones de dólares diarios, cerca de la mitad de los 40 millones que compraba con el anterior.
Total esperado: a ese ritmo espera acumular alrededor de 18.500 millones de dólares durante los 3 años que dure el programa.
El Central quiere reemplazar gradualmente parte de las líneas de crédito en moneda extranjera que tiene con entidades internacionales por reservas internacionales propias. Es decir, no se trata de "necesitamos más reservas porque estamos bajos", sino de "queremos cambiar cómo financiamos nuestra liquidez internacional".
¿Por qué ahora sí?
El timing de este anuncio tiene sentido por varias razones:
Condiciones más estables: el tipo de cambio real lleva cerca de un año fluctuando en un rango acotado, en niveles más apreciados que los de 2022. Hay menos volatilidad y menos ruido político local.
Política monetaria: la TPM está muy cerca de su nivel neutral —estimado en un rango de 3.6-4.6% por el Banco Central— lo que da más flexibilidad para maniobrar. Si la TPM estuviese en 11% como en 2023, por ejemplo, se arriesgaría a que cuando eventualmente la recortara habría doble presión al alza en el tipo de cambio.
Menos riesgos para la inflación: aunque sigue alta, la inflación ha bajado consistentemente y se está acercando a la meta del 3%. El alza de tarifas eléctricas que tensionó al Central durante 2024 se ha moderado. Con menos riesgo de traspaso a precios, el Banco tiene más espacio para implementar políticas que podrían tener efectos cambiarios.
Como dijimos en 2023: "cuando el Banco Central encuentre las condiciones propicias, es decir, cuando el tipo de cambio no se vea tan depreciado comparado con otras monedas, y haya menos volatilidad, creemos que retomará su plan de compra de dólares."
El impacto real: menos drama del que parece
Las críticas del mercado probablemente exageran el impacto que tendrá este programa. Los números ayudan a ponerlo en perspectiva:
El Central comprará 25 millones de dólares diarios en un mercado donde se transan cerca de 1.000 millones promedio al día. Es decir, las compras del programa representan apenas 2,5% del volumen diario del mercado cambiario local.
Además, cuando comparamos con el programa anterior que se suspendió, las compras diarias son prácticamente la mitad del tamaño (25 vs 40 millones), y esa vez el alza inicial del tipo de cambio fue de solo 2,5%.
¿Puede haber un efecto de corto plazo? Sí, especialmente en la apertura del mercado. Pero el impacto será acotado tanto por el tamaño relativo de las operaciones como porque están diseñadas para no distorsionar el mercado: se ejecutarán previo a la apertura y se liquidarán al tipo de cambio observado del día.
¿Qué esperar hacia adelante?
Este programa tiene más posibilidades de completarse que los anteriores por varias razones: es más gradual (3 años vs 1), compra menos dólares diariamente, y se da en condiciones macro relativamente estables.
El Central será prudente. Ha dicho que revisará el programa cada seis meses y puede ajustarlo si cambian las condiciones de mercado. Si vemos episodios de volatilidad cambiaria alta, como en ocasiones anteriores, podría volver a pausar las compras.
Pero si las condiciones se mantienen estables, Chile podría finalmente lograr lo que ha estado intentando hace años: subir sus reservas internacionales a niveles más acordes con los estándares internacionales, esta vez de manera más estratégica y sostenible.
La decisión no es una sorpresa, y se da en un momento prudente. El mercado eventualmente se acostumbrará, como siempre pasa.
